十九大報告提出，要深化金融體制改革，增強金融服務實體經(jīng)濟能力，提高直接融資比重，促進多層次資本市場健康發(fā)展。健全貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調控框架，深化利率和匯率市場化改革。健全金融監(jiān)管體系，守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風險的底線。

　　強化監(jiān)管，提高防范化解金融風險能力。要以強化金融監(jiān)管為重點，以防范系統(tǒng)性金融風險為底線，加快相關法律法規(guī)建設，完善金融機構法人治理結構，加強宏觀審慎管理制度建設，加強功能監(jiān)管，更加重視行為監(jiān)管。要把主動防范化解系統(tǒng)性金融風險放在更加重要的位置，科學防范，早識別、早預警、早發(fā)現(xiàn)、早處置，著力防范化解重點領域風險，著力完善金融安全防線和風險應急處置機制。

　　我國金融風險的根源

　　防范金融風險的首要任務是甄別和認識我國金融體系的系統(tǒng)性金融風險。理論上，系統(tǒng)性金融風險與經(jīng)濟基本面存在緊密的相關性，往往呈現(xiàn)出非常強的“順周期性”，即當經(jīng)濟形勢向好之時，系統(tǒng)性風險基本無影無蹤，但是，當經(jīng)濟形勢較差之時，系統(tǒng)性風險可能會有所顯現(xiàn)。

　　整體而言，中國金融體系的系統(tǒng)性風險主要來自三個方面。

　　一是宏觀經(jīng)濟的變化對于金融體系產(chǎn)生的系統(tǒng)性沖擊。金融風險一直存在，只是由于過去經(jīng)濟的高速增長掩蓋和對沖了部分風險，隨著中國經(jīng)濟步入新常態(tài)，經(jīng)濟增長速度由高速轉為中高速，金融風險逐步得以顯現(xiàn)，金融體系的順周期效應開始日益顯現(xiàn)。

　　二是金融體系自身演化和逐步累積的風險。在混業(yè)經(jīng)營趨勢下，金融機構之間的聯(lián)系愈加緊密而又復雜，涉及的金融機構數(shù)量愈加龐大，金融風險在不同機構、不同市場、不同行業(yè)以及不同地區(qū)之間的傳染和共振效應，可能導致風險的急劇放大和擴散，即可能出現(xiàn)跨越市場的系統(tǒng)性風險空間傳染機制。

　　三是外部風險溢出。中國與世界經(jīng)濟的互動日益深化。在很大程度上，我國金融市場已經(jīng)和外部金融市場關聯(lián)在一起，不可避免地會受到不合理的國際金融體系的影響，在客觀上增加了我國金融市場遭受外部沖擊的可能性。

　　當前金融風險的主要類型

　　我國金融體系存在的主要風險是流動性風險、房地產(chǎn)泡沫風險、影子銀行風險、地方債務問題、產(chǎn)能過剩或資產(chǎn)負債表風險，以及內外風險共振問題等。

　　流動性風險

　　流動性風險是目前較為顯著的系統(tǒng)性風險領域，集中體現(xiàn)在銀行間市場或債券市場。2016年末，債券市場托管存量高達56.3萬億元。由于債券市場缺乏統(tǒng)一性和協(xié)調性，導致市場定價機制相互分割甚至存在套利，而市場收益率曲線不能充分反映供求關系在債券市場。一定程度上，我國債券市場存在金融機構的“自娛自樂”，這導致了銀行間市場出現(xiàn)一定的杠桿化趨勢以及信用利差低估的情況。

　　在我國目前的金融體系中，銀行是主導機構，銀行間市場是核心的基礎市場，而流動性是銀行主導金融體系運作的核心變量。在經(jīng)濟新常態(tài)中，銀行在面臨不良貸款提升、過剩產(chǎn)能行業(yè)信用風險暴露、深入?yún)⑴c甚至主導非傳統(tǒng)信貸業(yè)務（影子銀行業(yè)務）以及在資產(chǎn)負債表出現(xiàn)多元化配置之后，銀行信用風險持續(xù)累積，期限錯配管理難度提升，資產(chǎn)負債匹配更加困難，“資產(chǎn)荒”和“負債荒”同時出現(xiàn)，這些因素可能導致銀行部門在流動性管理上面臨實質性難題，進而導致銀行體系以至整個銀行間市場的流動性風險。

　　房地產(chǎn)市場風險

　　過去幾年來，房地產(chǎn)市場成為日益復雜的經(jīng)濟體系，其風險在持續(xù)累積，特別是近兩年多輪價格上漲使得房地產(chǎn)市場形成了高價格、高庫存、高杠桿、高度金融化和高度關聯(lián)性等“五高”風險特征。房地產(chǎn)部門風險存在向銀行部門、影子銀行部門、資產(chǎn)市場、財政體系以及經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)鏈傳染的風險機制，特別是“十三五”時期，房地產(chǎn)部門存在供求錯配、高度金融化等重大風險，可能演化為銀行部門信用違約、地方財政惡化、金融體系系統(tǒng)性危機以及宏觀經(jīng)濟停滯等問題。

　　資產(chǎn)負債表風險

　　2016年以來，在“去杠桿”的進程中，企業(yè)部門負債率持續(xù)上升的勢頭得到了遏制并出現(xiàn)了小幅的下降，但是，企業(yè)部門的去杠桿仍然是一個長期的任務。一是工業(yè)企業(yè)的整體負債率仍然偏高。二是對于更廣泛的中小微企業(yè)而言，其負債率更高，在經(jīng)濟尚未實質性轉好的情況下企業(yè)去杠桿的壓力更為顯著。三是不同行業(yè)的負債率變化存在較為顯著的差異性，部分行業(yè)的負債率是在上升的。比如，煤炭、石化、有色金屬等，而這幾個行業(yè)則是典型的產(chǎn)能過剩行業(yè)。

　　在企業(yè)部門的負債構成中，國企負債率在2007年以來持續(xù)上升，至2016年已經(jīng)超過66%，為1997年以來的最高值。而國有企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率則持續(xù)下滑，至2016年國企ROE略高于5%，僅略高于1年期貸款利率。為此，全國金融工作會議強調，要把國有企業(yè)降杠桿作為重中之重，抓好處置“僵尸企業(yè)”工作，不僅要降低負債率，而且更需要提高其效益、提升凈資產(chǎn)收益率，否則國企部門的資產(chǎn)負債表風險將十分顯著。

　　地方債務風險

　　在經(jīng)濟增長放緩、結構調整和城鎮(zhèn)化加速推進的背景下，地方政府資金需求仍較旺盛。2015年至2016年，我國整體處于保增長的發(fā)展狀態(tài)，政府主導的力量較為顯著，基礎設施投資持續(xù)強化，這要求地方政府投入更多的資金，而在地方政府收入來源受限的情況下，地方政府日益強化了舉債的需求。

　　2015年至2016年以來，在新《預算法》和43號文的約束下，部分傳統(tǒng)地方融資平臺被剝離或者轉型，但是，很大一部分地方融資平臺并沒有真正被剝離，而是以所謂的“市場化主體”繼續(xù)存在，地方政府或明或暗給這些主體予隱性擔保。同時，地方政府各式各樣新平臺的出現(xiàn)使得地方政府融資仍然沒有擺脫平臺模式。更值得注意的是，新平臺模式對于地方政府的債務負擔以及金融風險的影響更加隱秘，這使得未來地方政府債務風險可能變得顯著。2015年以來，地方金融控股公司成為新的融資平臺，這些平臺以PPP、產(chǎn)業(yè)投資基金、投貸聯(lián)動等繼續(xù)從事地方政府融資的功能。政府過度舉債和債務問題的長期累積可能引發(fā)較為嚴重的財政預算風險甚至是債務危機。

　　影子銀行風險

　　一般地，影子銀行體系是指在監(jiān)管范疇之外、常規(guī)銀行體系之外的提供信用媒介的體系。從經(jīng)驗看，以美國次級債、信用違約掉期、信用擔保憑證及其衍生品為代表的復雜金融產(chǎn)品創(chuàng)新及影子銀行體系的形成，深刻改變了美國的金融結構。在監(jiān)管規(guī)避和監(jiān)管不足的條件下，美國影子銀行體系最后爆發(fā)了大蕭條以來最為嚴重的金融危機。

　　國內影子銀行體系已經(jīng)成為金融市場體系一個重要的組成部分。在過去3至4年的快速發(fā)展中，國內影子銀行已經(jīng)成為關聯(lián)銀行、信托、保險、房地產(chǎn)等多個子行業(yè)以及國有企業(yè)、地方政府等多個主體的復雜金融體系，并具有了系統(tǒng)重要性。影子銀行體系為金融市場體系帶來了新的風險甚至是系統(tǒng)性風險。

　　此外還存在資本較大規(guī)模流出、穩(wěn)匯率與保外儲、資產(chǎn)價格下跌螺旋等內外風險共振問題。

　　系統(tǒng)性風險防范的建議

　　金融風險的應對不僅是需要金融領域的風險防范，更重要的是，需要從宏觀經(jīng)濟整體的視角來全局、系統(tǒng)考慮金融風險問題，堅持系統(tǒng)協(xié)調，堅持深化改革，堅持政策統(tǒng)籌，堅決守住不發(fā)生系統(tǒng)性風險的底線。

　　繼續(xù)強化金融去杠桿，審慎保障流動性相對穩(wěn)定。貨幣政策要保持穩(wěn)健中性，適應貨幣供應方式新變化，調節(jié)好貨幣閘門，努力暢通貨幣政策傳導渠道和機制，維護流動性“緊中趨穩(wěn)”。一是貨幣政策要有風險防控意識，要堅決繼續(xù)“去杠桿、去泡沫、防風險”；二是貨幣供給要與經(jīng)濟增長的內生需求相一致，保持流動性在經(jīng)濟增長需要的水平面上；三是創(chuàng)新型流動性管理工具更加有效使用。強化貨幣政策和流動性管理預調微調功能，凸顯中央銀行在金融去杠桿和流動性管理上的主動性、針對性和有效性。

　　深化房地產(chǎn)市場的風險管控，以供求關系作為房地產(chǎn)調控的基本準則。從長遠的角度看，堅持“房子是用來住的，不是用來炒的”定位，加快建立多主體供給、多渠道保障、租購并舉的住房制度。基于供求的結構性情況，以市場機制為主來匹配市場多元化需求相應的土地供給和住房供給，一線城市重在提供供給，高庫存城市重在限制供給，同時以政策性住房作為保障、作為補充。加快建立現(xiàn)代財政制度，建立權責清晰、財力協(xié)調、區(qū)域均衡的中央和地方財政關系，深化稅收制度改革，健全地方稅體系。依托財稅改革打破地方政府以土地財政為支撐的收支體系，進一步為地方政府公共產(chǎn)品的資本支出提供穩(wěn)定的、跨周期的收入來源。

　　強化影子銀行監(jiān)管，建立健全資管領域的統(tǒng)一監(jiān)管框架。要堅持問題導向，針對突出問題加強協(xié)調，強化綜合監(jiān)管，突出功能監(jiān)管和行為監(jiān)管，一定要通過“穿透式”監(jiān)管，堅持“實質重于形式”，以提升功能監(jiān)管水平。強化金融機構的風險管理水平，加強金融體系的監(jiān)管力度，宏觀審慎與微觀監(jiān)管雙管齊下，有效應對影子銀行體系的潛在風險。資產(chǎn)管理監(jiān)管亟待強化，未來應該進一步明確資產(chǎn)管理的范疇，踐行全面監(jiān)管或監(jiān)管全覆蓋，以減少監(jiān)管漏洞和監(jiān)管空白，并在表內業(yè)務與表外業(yè)務、管理中介與信用中介、投資范圍與限制范圍、風險防控等領域重點強化監(jiān)管。更重要的是，要致力于建立一個全面、統(tǒng)一、基礎設施共享、監(jiān)管協(xié)調有效的監(jiān)管框架，形成以國務院金融發(fā)展委員會為協(xié)調、以“一行二會”為主的監(jiān)管體系要形成一個分工合理、標準統(tǒng)一、協(xié)調有效的資產(chǎn)管理監(jiān)管機制，制定統(tǒng)一的微觀監(jiān)管標準，執(zhí)行統(tǒng)一的監(jiān)管政策。

　　穩(wěn)步推進債務去化，防范企業(yè)和地方政府債務風險。對于企業(yè)部門，實體經(jīng)濟去杠桿的實現(xiàn)，不僅需要依靠政府的引導或干預，更需要強化微觀主體的市場經(jīng)濟主體地位和市場配置資源的決定性功能，二者實現(xiàn)有效融合，防止政府和銀行成為僵尸企業(yè)背后的“巫師”。對于地方政府債務問題，重點應當放在理順中央地方激勵機制和財政關系之上，實質緩釋地方政府財權與事權的錯配。從融資模式來看，應鼓勵融資來源多元化。改革現(xiàn)行的以土地出讓收入為主的資本支出籌資模式，例如開征房地產(chǎn)稅、遺產(chǎn)稅。

　　以市場化改革和市場機制緩釋內外共振風險。第一，深化改革，釋放信心，增強經(jīng)濟可持續(xù)增長的體制機制基礎，強化市場人民幣匯率穩(wěn)定預期，是國際收支穩(wěn)健發(fā)展和人民幣匯率保持相對穩(wěn)定的基礎。第二，短期內繼續(xù)強化對資本流動管理，中長期深化匯率形成機制改革，深化國際收支的價格調整機制。第三，短期強化對企業(yè)和居民換匯需求管理，中長期以匯率形成機制市場化改革為支撐解決保儲備和保匯率的兩難問題，是保障外匯儲備穩(wěn)定的根本之策。

　　金融監(jiān)管整肅重在監(jiān)管協(xié)調。監(jiān)管強化過程中，更需要在監(jiān)管協(xié)調和基礎設施上形成協(xié)調共享機制。第一，對于混業(yè)經(jīng)營的業(yè)務亟待建立全國統(tǒng)一的制度規(guī)范和管理市場體系。第二，建立健全基于功能監(jiān)管的金融監(jiān)管協(xié)調機制。第三，建立全國統(tǒng)一、共享的金融信息綜合統(tǒng)計系統(tǒng)。最后是投資者保護機制并未健全，亟待建立完善、互通、統(tǒng)一的投資者保護機制。應該依托國務院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會的設立和運行，在更高層級上協(xié)調監(jiān)管機構、地方政府以及相關金融機構提高金融監(jiān)管協(xié)調水平，在更大范圍內構建全國統(tǒng)一的金融基礎設施體系提升金融監(jiān)管體系有效性，在更廣闊視角內解決國內混業(yè)經(jīng)營趨勢與分業(yè)監(jiān)管模式的制度性錯配提升系統(tǒng)性風險防范的能力。

　　（作者單位：國家金融與發(fā)展實驗室，中國社科院金融研究所）